營收13.06億元，同比下降23.7%；凈利潤為590萬元，同比下降85.3%；非美國通用會計準則下凈利潤為740萬元，同比下降82.8%。

這是國內奢侈品電商第一股寺庫在9月3日上交的最新“成績單”。在截至2020年6月30日的第二季度財報中，寺庫整體表現并不理想。值得注意的是，當季寺庫成功扭虧為盈，實現凈利潤達到人民幣590萬元（約合80萬美元），相較于上季度虧損4250萬元的狀況明顯好轉，但這一利好并沒能給資本市場帶來信心。財報公布后寺庫的股價一度下跌超過10%，截至9月4日收盤股價為2.44美元。

這份暴跌的背后，是資本市場越來越不相信整個奢侈品電商講述的“故事”。

寺庫的故事越來越難講

作為國內奢侈品電商第一股，寺庫的表現對于了解這一垂直細分市場的發展脈絡有著重要作用。

隨著國內用戶消費水平的不斷升級，中國奢侈品市場一直保持著非常高的增速。根據此前波士頓咨詢集團此前發布的《時尚與奢侈品行業：疫情后中國市場展望》顯示：受疫情影響，預計全球時尚產業2020年的跌幅在29%-37%之間；但中國市場卻非常特殊，報告預計中國市場未來不僅有可能追平年初的損失，更有可能逆勢增長10%。

寺庫當年登陸美股時同樣有著這種光環的映襯。但無論是上市之后表現一直掙扎的寺庫，還是走秀網、尚品網、尊享網這些已經倒下的奢侈品電商“先驅”，都在用自己的業績告訴外界，奢侈品和電商的結合并沒有想象得那么美好。

觀察寺庫上市以來的財報我們不難發現，盡管理論上國內奢侈品市場潛力巨大，但其始終無法擺脫增長的困境。根據寺庫財報顯示，雖然過去四個季度其營收總額一直在穩步上升，但從2019年第二季度開始，營收增速就開始不斷下滑，到第二財季更是出現了營收總額與營收增速雙雙下滑的情況。

更重要的是，在流量枯竭的當下，用戶基數以及GMV增速這兩個代表未來發展的指標，也在持續刺痛著寺庫的神經。當季活躍用戶僅為46.77萬，不足50萬的月活用戶數量凸顯了寺庫極小眾化的定位；與此同時，其GMV增速同比已經連續5個季度下滑，當季同比增速只有12.1%。

這些數據還是在疫情影響之下，眾多奢侈品品牌都發力線上營銷之后的成績。當然，這其中是有一定經濟層面的影響，但品牌方和用戶注意力共同向線上傾斜的時期，出現同比如此大幅下滑也再一次印證了奢侈品線上化的艱難。

在這些綜合因素下，9月4日寺庫的股價僅為2.44美元，總市值為1.72億美元。相較其2017年上市之初的6.7億美元市值，縮水超過7成。

或許是基于對自身發展前景的“未雨綢繆”，寺庫早就開啟了自己的多元化舉措，近年來包括線下店、社群零售、金融業務、智能化甚至農業相關等等。但這些新賽道的開辟都需要資金支撐，在其本身資本并不雄厚的情況下，新業務拓展帶來的更多是成本壓力。

對此，相關電商行業分析師對懂懂筆記表示：“奢侈品本身是一個給特別小眾的垂直市場。近兩年寺庫為了讓業務覆蓋更多用戶，在品類上擴充了包括日用品、家居這樣的客單價更低的品類。理論說上，這樣可以獲得更多的用戶，但在這些低客單價的品類上，寺庫這種小眾的垂直業務平臺是沒有任何優勢的，同時這些低客單價品類的加入，也會導致那些奢侈品原本的目標客戶出現一定流失。”

小而美垂直電商的夾縫求生

說道垂直類電商的有限生存空間，不由得想起了今年3月份突然冒出來的“萬里目”。作為趣店旗下的跨境奢侈品電商平臺，萬里目剛出現的時候也是氣勢洶涌、引人注目。不過，在宣布和趙薇、黃曉明、鄭愷、賈乃亮、雷佳音等五位明星合作的消息之后，這個平臺的熱鬧就偃旗息鼓了。

直到6月初，趣店宣布了一則消息：將以至多1億美金的價格認購寺庫至多10,204,082股新發A類普通股，交易完成后趣店將持有寺庫28.9%的股份（第一大股東）。從兩家公司的業務經營狀況和組成來看，用抱團取暖來形容再合適不過。

主業金融業務不斷受挫以及創新業務屢戰屢敗的情況下，趣店在今年上線了萬里目。上線之后，萬里目又大張旗鼓地打出了“百億補貼”的口號。說實話，這個口號喊出的那一瞬間就面臨著無數質疑。

這也不足為奇，畢竟趣店賬面資金甚至公司市值都不足百億人民幣，趣店哪來的“實力”喊出百億補貼？可以看到，截止9月5日趣店的總市值也只有3.93億美元（約合26.8億人民幣）。

從3月上線至今5個多月時間里，萬里目的聲量也不復當初招來各路明星直播帶貨時的火熱。而隨著時間的推移，關于其商品質量以及平臺服務的質疑卻越來越多。截至目前，黑貓投訴上關于萬里目的投訴有440條，大部分都涉及平臺服務以及商品質量。

另外，這5個月我們不知道這百億補貼撒出去多少？又有多少用戶享受到了百億補貼的紅利？但可以看到的，只是趣店的股價從3月末的2美元左右跌至現在的1.55美元（截止9月5日）。

由此可見，無論是萬里目的上線還是收購寺庫股份，奢侈品電商即便抱團取暖、打補貼牌，甚至是宣傳口徑都在模仿拼多多了，依然沒能給資本市場足夠的信心。

觀察如今的電商市場我們會發現一個有趣現象：每個季度凈虧損大幾十億甚至上百億的拼多多，股價在一路上揚；而那些體量較小但能夠保持盈利的電商企業，卻完全守不住股價。

除了這次的寺庫，前不久唯品會的最新財報公布后也是如此。盡管成績亮眼——實現15億元凈利潤且連續33個季度保持盈利，但唯品會的股價依然應聲暴跌近20%，一夜之間市值蒸發超200億元人民幣。

雖然每一個公司股價變動的背后都有各種特殊原因，但不難發現資本市場似乎已經不再愿意相信那些小而美的垂直電商平臺了。

虧得越多股價越高的邏輯

拼多多盡管不斷虧損，甚至商品品質的難題依然難以改變，卻得到了資本市場的持續青睞。或許，主要原因是其在虧損不斷擴大的同時，營收以及用戶數量仍保持了超高的增速。

即便現在外界有很多聲音質疑拼多多的百億補貼暫停后恐難以實現商業閉環，但資本市場看重的，是其每個季度都能保證用戶持續高速增長，這或許意味著平臺將擁有一個光明的未來。

而無論是唯品會還是寺庫，這些垂類電商平臺在用戶體量本就羸弱的情況下GMV增速也在不斷下滑，這才最為致命的。

對此，相關電商行業分析師對懂懂筆記表示：“電商市場沒有明顯的邊界，你做的別人都能做，無論是唯品會的特賣還是寺庫的奢侈品。特別是對于阿里、京東或者拼多多這樣資本雄厚的頭部電商平臺而言，它們擁有海量的用戶以及充足的資金，可以在任何時候進入這些垂類電商平臺的領域。“

從本質上看，所謂百億補貼其實和唯品會的特賣是邏輯相通的，而在奢侈品領域，阿里和京東更是早早就開始了布局。“反過來來看，這些垂直電商平臺卻沒有足夠能力去拓展新的業務空間。所以一旦出現用戶量（活躍度）下滑，就會嚴重打擊投資人的信心。”該人士強調。

垂直類平臺中，相比較唯品會的特賣、當當的圖書、聚美的化妝品等模式，寺庫和萬里目所在的奢侈品電商更是一個小眾且極度燒錢的領域。

這個領域的護城河又在哪里？

“奢侈品電商是一個需要大量資金不斷投入的領域，寺庫這樣的電商平臺想要做大就需要不斷投入，別看寺庫現在能夠實現一點兒盈利，但如果其想要突破現在這樣的體量限制，就必須投入重金，如果真這樣的話虧損就會變成家常便飯了。”上述分析人士表示，即便有重金投入也不一定能成功突圍，因為寺庫面對的對手都太強大了，“試想一下，未來品牌方會優先選擇與天貓、京東這樣的頭部平臺合作，還是選擇寺庫？”

確實如此，最近業內一個最典型的例子，就是前不久阿里最新的88VIP會員權益里，就新增了Prada、范思哲等大量奢侈品品牌的優惠權益。這些平時高冷的奢侈品品牌選擇加入這個大會員體系，是因為它們看中了88VIP體系所攜帶的龐大高質量用戶群體。相比較之下，寺庫、萬里目等小眾垂直類平臺難以提供這種規模的高質量用戶群體給品牌方以支撐。

或許，寺庫、萬里目這樣的狀態不會永遠持續下去，夾縫中的小而美要么消亡要么被收購。因為頭部平臺不斷發展的同時，就是在不斷侵蝕本來屬于它們的生存空間。想生存發展就必須加速奔跑，但相較于那些頭部平臺，它們的奔跑速度究竟如何？

無數行業出現的馬太效應說明，電商行業也在經歷這一過程。雖然近兩年行業內成功殺出了一個拼多多，但黃崢從一開始就沒想成為一個小眾的垂直類電商平臺。依靠資本的支持，拼多多瘋狂撒錢玩命下沉，在更大的用戶空間獲得了成長。

反觀寺庫、萬里目這樣堅守奢侈品電商的“小而美“，現在的它們不可能復制拼多多的成功。這就像一場馬拉松賽跑，隨著賽程的推進，步伐緩慢的它們遲早會被淘汰出局。或許，這也是為什么當初小紅書果斷放棄自營電商業務的重要原因。